ADC不是创新，是资本的快销品

ASCO会场的冷与热：挤破头的赛道突然没了溢价

2026年六月刚结束的ASCO大会，十九家中国企业带着ADC数据赴会，展馆半层墙面都被中国ADC的海报占满，场面热闹得不像话。可转场到官方酒会上，聊出来的全是寒意。

没人抢着聊自己的应答率数据，都在吐槽出海license out拿不到好价格。2023年荣昌生物把维迪西妥海外权益卖给Seagen，两亿美元首付款的消息传出来，整个国内创新药圈都沸腾了，都说这是中国创新药出海的标志性事件。

2026年开春，苏州一家成立才三年的Biotech，出了同靶点的ADC，卖给欧洲一家中型药企，首付款才两千万美元。这个差价是什么概念？相当于把北京国贸CBD一层甲级写字楼，换成了东五环一套普通三居。

现在国内登记在案的ADC在研项目超过180个。多少撞了靶点？HER2占了快40个，CLDN18.2又挤进去三十多个。相当于一千个人抢同一座独木桥，过去的人掉水里，后边的人还接着往前涌，都觉得自己能先到对岸。

说实话，我早两年就说过这个赛道一定会卷成红海，当时没人信。每个创始人都拍着胸脯说自己的偶联效率更高、数据更好，能卖个好价钱。现在呢？一级市场投ADC的基金，手里攥着五六个ADC项目，想退都退不出去。谁接啊？

泡沫已经吹到最大，就等那根针了。

先天缺陷：大多数ADC从设计根上就错了

很多人把现在的卷归结为中国创新爱做fast follow，资本扎堆砸同一个方向。不对。本质是现在主流ADC的设计逻辑，从根上就有先天缺陷。

大家现在做ADC，都是把高毒性的肿瘤弹头，用连接子挂在靶向抗体上。这个逻辑像什么？就像二战时期战斗机飞行员，把炸弹绑在机翼下去轰炸敌方工事，能不能炸到目标全靠飞行员准头，大部分炸弹都扔到了荒地里，甚至一不小心还会把自己的飞机炸了。

ADC就是这个现状。毒素弹头在血液循环里容易提前脱落，杀健康细胞，副作用压不下来。偶联工艺不稳定，一半抗体挂不上弹头，剩下的里面还有一半挂多了，纯度不够，只能废掉，成本直接被拉上天。

我之前跟恒瑞一位负责生产的老总监吃饭，他给我算了一笔实打实的账：同样生产1克成品药，ADC的纯化偶联成本，是普通单抗的7倍，但是整体实体瘤的客观应答率，只比已经上市的普通单抗高不到11%。投入和产出完全不成正比。

科伦博泰的SKB264，之前被吹成国产ADC第一梯队，去年三期数据揭盲，针对三阴乳腺癌的中位无进展生存期，比化疗多了不到5个月，但是治疗成本是化疗的18倍。普通患者用得起吗？

不过话说回来，国内大多数做ADC的企业，根本没想着让普通患者早用上。大家的路径都一模一样：找一个热门靶点，做fast follow，拿到一期临床数据，就包装一下卖给跨国药企，赚一笔首付款，然后回资本市场讲故事套现，整个流程三四年走完，快得很。

原来外资愿意出高价，是因为自己的新药管线断了，缺新项目填坑。现在一看中国出来几十款同一个靶点的ADC，自然把价格压到地板。你不卖有的是人卖，大家都用脚投票，最后就是劣币驱逐良币，真正沉下心做底层技术创新的，熬不到出头那天就没钱了，赚快钱的捞完就走。

被忽略的红利：不在创新端，在供应链

所有人都盯着前端研发抢靶点，挤破头也要分一杯羹，没人回头看后端供应链的机会，这才是留给普通从业者和本土企业的真红利。

放在五年前，ADC核心的高活性毒素弹头，全靠海外进口，一毫克要卖到四千多块，比黄金贵了快一百倍。做一期临床就要好几克原材料，光成本就上千万，中小企业根本玩不起。现在呢？山东一家原来给跨国药企做小分子API的CDMO企业，前几年看到小分子卷不动，把三分之一的产能转成了ADC高活性毒素的代工，现在已经做到国内市场份额快40%，直接把价格打到一毫克五百块以内，一下子把整个行业的门槛拉了下来。

你猜现在这家企业最缺什么？缺人。原来做小分子合成的药化工程师，前两年被裁员裁员潮吓怕了，现在会做高活性毒素纯化的熟手，起薪直接翻一倍，猎头都挤破了实验室的门。好多原来在Biotech做靶点筛选的年轻人，转去做毒素工艺，收入比原来高了不止一点。

这个老板跟我抱怨，现在订单排到2027年下半年，有钱都扩不完产能，根本找不到足够的熟手工人。你看，大家都挤研发的独木桥，真正的金子就埋在桥边的沙子里，没人弯腰去捡。

很多人说ADC泡沫破了，整个行业就完了。不对，泡沫破了才会把沙子冲干净，露出底下真正有价值的东西。现在整个行业都在赚快钱，没人沉下心啃定点偶联、新型连接子这些硬骨头，等潮水退了，才知道谁在裸泳。

对普通从业者来说，与其挤破头去抢热门靶点的研发岗，不如转头去供应链找机会，这里缺的就是能沉下心做事的人。

不出五年，ADC行业赚最多钱的玩家，不会是现在站在聚光灯下的那些创新药企。